作者：于博 宋筱筱 蔣佳榛
事件描述
7月12日，央行公布2024年6月金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：1-6月，社融新增18.1萬億，人民幣貸款增加13.27萬億；6月末，社融規(guī)模存量同比增長8.1%，M2同比增長6.2%。
核心觀點(diǎn)
6月社融同比少增，主要是受信貸拖累，政府債則是主要支撐。新增信貸環(huán)比季節(jié)性有所改善，但同比仍有壓力，尤其是企業(yè)中長貸。M2、M1增速續(xù)降，主要是因?yàn)榫用瘛⑵髽I(yè)存款同比減少，財(cái)政發(fā)力較慢、財(cái)政存款釋放不及時，而M1再度負(fù)增，或持續(xù)受4月初禁止“手工補(bǔ)息高息攬儲”的影響。6月社融存量增速回落至匹配區(qū)間，未來應(yīng)逐步淡化對金融總量指標(biāo)的關(guān)注，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用。隨著美國就業(yè)走弱、通脹下行，美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫，國內(nèi)貨幣政策空間將逐步打開，降準(zhǔn)降息概率增強(qiáng)。
目錄
1、政府債同比多增，信貸拖累社融
2、信貸新增季節(jié)性改善，同比仍有壓力
3、M2、M1增速續(xù)降
4、社融增速回落至匹配區(qū)間
以下是正文
政府債同比多增，信貸拖累社融
政府債同比多增，但信貸“擠水分”拖累社融同比轉(zhuǎn)負(fù)。上半年新增社融累計(jì)18.1萬億，同比少3.45萬億，其中信貸同比少3.15萬億。6月當(dāng)月來看，新增社融3.3萬億，同比少增0.9萬億，其中政府債是主要支撐。
具體來看：1）6月社融口徑人民幣貸款新增2.2萬億，同比-1萬億，一方面金融行業(yè)增加值核算方式調(diào)整為利潤導(dǎo)向，信貸“擠水分”影響仍在持續(xù)，另一方面，上半年化債也在一定程度上制約了信貸的增長。2）6月政府債新增為8500億，同比+3129億。3）企業(yè)債新增2100億，同比-149億；4）非標(biāo)方面，6月信托、委托貸款同比增加，未貼現(xiàn)票據(jù)新增-2047億，仍為負(fù)值，且同比-1356億，一方面票據(jù)貼現(xiàn)沖量，另一方面也受核算方法優(yōu)化、供給走弱影響。
信貸新增季節(jié)性改善，同比仍有壓力
信貸新增季節(jié)性改善，但同比仍有壓力，尤其是企業(yè)中長貸。上半年新增信貸13.27萬億，同比少增2.46萬億。6月當(dāng)月新增信貸2.13萬億，環(huán)比季節(jié)性改善，但同比-9200億。分部門來看，6月居民、企業(yè)部門信貸新增5709億、1.63萬億，同比-3930億、-6503億。
具體而言，6月居民部門短貸、中長貸同比-2443億、-1428億，雖然5.17地產(chǎn)新政后居民中長貸新增規(guī)模環(huán)比改善，但同比仍存壓力，且值得注意的是，存量、新增房貸利率之間差異較大，或?qū)е绿崆斑€貸，關(guān)注后續(xù)存量房貸利率調(diào)降的可能性。6月企業(yè)部門短貸、中長貸、票據(jù)同比-749億、-6233億、428億，企業(yè)中長貸少增規(guī)模偏高，一方面去年同期基數(shù)較高，另一方面受信貸“擠水分”、禁止“手工補(bǔ)息”、化債等影響。
M2、M1增速續(xù)降
M2、M1增速續(xù)降，均創(chuàng)歷史新低。6月M0同比增速持平至11.7%，M2、M1同比增速則續(xù)降至6.2%、-5.0%，均創(chuàng)歷史新低。從存款來看，6月居民、企業(yè)存款同比分別-5336億、-1萬億，財(cái)政存款反而同比+2303億，居民、企業(yè)存款同比減少，財(cái)政發(fā)力較慢、財(cái)政存款釋放不及時，是M1、M2下降的主因。而M1再度負(fù)增，或持續(xù)受4月初禁止“手工補(bǔ)息高息攬儲”的影響，企業(yè)低貸高存現(xiàn)象減弱，導(dǎo)致M1中的企業(yè)活期存款大量減少。與此同時，我們測算的“M1+居民活期存款”同比增速為-2.2%（上個月測算為-0.8%）。
社融增速回落至匹配區(qū)間
社融增速回落至匹配區(qū)間，關(guān)注后續(xù)利率調(diào)控政策的落地。6 月社融存量增速回落至 8.1%，剔除政府債口徑的社融增速和社融口徑的信貸增速則續(xù)降至 6.7%、8.3%。考慮 全年實(shí)際 GDP 目標(biāo)增速為 5%左右，CPI 預(yù)期目標(biāo)為 3%左右，當(dāng)下 8.1%的社融增速 已基本與經(jīng)濟(jì)增長和價格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配，而 6.2%的 M2 增速則似乎偏低，但又 高于一季度 4.0%的名義 GDP 增速。
對于這一問題，本月金融數(shù)據(jù)披露之后，央行主管媒體《金融時報(bào)》發(fā)文《亟待克服信 貸投放的“規(guī)模情結(jié)”》，其中提到“簡單觀察金融總量增速，已經(jīng)不能全面、真實(shí)地反映金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成效。從國際經(jīng)驗(yàn)來看，歐美發(fā)達(dá)國家歷史上，也存在多個時期， 貨幣供應(yīng)量與實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動的變動方向不一致。例如，20 世紀(jì)八九十年代，美國 M2 增 速持續(xù)震蕩，從約 5%下行至接近 0，但同期實(shí)際 GDP 增速整體保持 5%左右?！弊?2000 年以來，國內(nèi)多數(shù)年份 M2 增速明顯高于名義 GDP 增速，未來在高質(zhì)量發(fā)展階段，或 需扭轉(zhuǎn)過往多年 M2 增速高于名義 GDP 增速的導(dǎo)致的“規(guī)模情結(jié)”，正如《金融時報(bào)》 所言，應(yīng)該“逐步淡化對金融總量指標(biāo)的關(guān)注，把金融總量更多作為觀測性、參考性、 預(yù)期性的指標(biāo)，更加注重發(fā)揮利率調(diào)控的作用”。而目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)住預(yù)期和信心，也亟待利率調(diào)控政策的落地，隨著美國就業(yè)走弱、通脹下行，美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫，國內(nèi)貨 幣政策空間將逐步打開，降準(zhǔn)降息概率抬升。
風(fēng)險提示
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)度較弱，居民、企業(yè)信心不足，信貸增長不及預(yù)期，社融存量增速走弱。
研究報(bào)告信息
證券研究報(bào)告：社融、M2降至匹配區(qū)間——6月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評
研究發(fā)布機(jī)構(gòu)：長江證券研究所
本文源自券商研報(bào)精選
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